我國上市公司違約率的順周期效應(yīng)實證研究.pdf

1、順周期效應(yīng)是指主要的金融變量如信貸、利差、貸款損失等與實體經(jīng)濟變量隨著經(jīng)濟周期波動而共同運動,并以正反饋方式加劇經(jīng)濟周期波動現(xiàn)象。在經(jīng)濟金融體系中存在很多順周期因素,它們共同作用于實體經(jīng)濟加劇經(jīng)濟周期波動,甚至釀成金融危機。此次美國次貸危機的產(chǎn)生就與這些順周期因素密切相關(guān)。周小川行長在2008年行長會議報告中闡述了內(nèi)部評級法、外部評級體系和公允價值會計準(zhǔn)則等三個順周期因素,并詳細(xì)介紹了這三個順周期因素如何作用實體經(jīng)濟并產(chǎn)生順周期效應(yīng)的。

2、但在現(xiàn)實中,這種順周期效應(yīng)必須作用于微觀經(jīng)濟主體,才能對實體經(jīng)濟產(chǎn)出產(chǎn)生影響,因此作為連接金融體系和實體經(jīng)濟的橋梁的企業(yè)自身在一定程度上也將帶有順周期特征。本文旨在研究企業(yè)違約行為是否具有這種順周期效應(yīng),將作為微觀經(jīng)濟主體的企業(yè)違約行為置于宏觀經(jīng)濟大背景下進行研究。
　　 一般來說,企業(yè)選擇違約源于企業(yè)未來還款來源的不足,而企業(yè)還款來源包括:外部可能的貸款、未來經(jīng)營現(xiàn)金流、資本品和抵押品的變現(xiàn)。由于銀行信貸市場的順周期效應(yīng)、公允

3、價值會計準(zhǔn)則和投資者的“羊群效應(yīng)”,企業(yè)的未來還款來源隨經(jīng)濟波動而波動,相應(yīng)地,企業(yè)的違約行為也會隨經(jīng)濟周期波動而波動:在經(jīng)濟下行的時候違約的企業(yè)多于經(jīng)濟上行的時候,并且企業(yè)違約的增加會進一步促進經(jīng)濟的下行；在經(jīng)濟上行的時候,情況則相反。為了實證企業(yè)違約率具有順周期效應(yīng),本文從GDP數(shù)據(jù)提取周期成分和運用KMV模型估計違約率進行了計量分析?；诶碚摲治龊蛯嵶C分析,本文得出結(jié)論:我國上市公司違約率在1992—2000年以前不存在顯著的順周

4、期效應(yīng),在2000-2008年這種順周期效應(yīng)顯著增強,并且社會經(jīng)濟生活中的隨機沖擊也對上市公司違約率有顯著的影響。
　　 在研究方法方面,本文首次運用B-N分解法對我國GDP數(shù)據(jù)進行了分解。GDP數(shù)據(jù)分解技術(shù)中運用最多的技術(shù)是H-P濾波法。H-P濾波法基于GDP數(shù)據(jù)序列平穩(wěn)的假定,直接濾出GDP數(shù)據(jù)的確定性成分獲得周期成分?jǐn)?shù)據(jù)。但是事實上,實證檢驗證明我國的GDP為非平穩(wěn)過程。這一結(jié)論從根本上否定了H-P濾波法用于GDP數(shù)據(jù)分解

5、的科學(xué)性。在假定GDP數(shù)據(jù)非平穩(wěn)基礎(chǔ)上,本文運用B-N分解法將GDP數(shù)據(jù)分解成確定性成分、隨機成分和周期成分,進一步,文章對B-N分解法的科學(xué)性進行了檢驗。
　　 此外,文章運用修正后的KMV模型對我國上市公司違約率進行估計。KMV模型運用于我國現(xiàn)實中存在非流通股定價、歷史違約數(shù)據(jù)不全、公司價值和股權(quán)聯(lián)立方程穩(wěn)定性以及違約點的設(shè)定等問題。為了解決上述問題,文章在實證過程中,做了以下修改:第一,以每股凈資產(chǎn)作為非流通股的價格；第二

6、,遵循模型原假定,認(rèn)為公司資產(chǎn)價值服從連續(xù)時間的擴散過程,資產(chǎn)收益服從對數(shù)正態(tài)分布,從未解決了歷史違約數(shù)據(jù)不全的的問題；第三,運用Newton-Raphson迭代方程求解期權(quán)聯(lián)立方程組。由于公司價值與股權(quán)價值之間的等式瞬間成立,股市股價的突然變化可能會使聯(lián)立方程組求解出的未知數(shù)存在誤差,運用Newton-Raphson迭代法方程求解可以在很大程度上解決這個問題；第四,考慮到我國企業(yè)短期債務(wù)和長期債務(wù)的現(xiàn)實情況,將違約點設(shè)定為短期負(fù)債與四