國(guó)企改革配套文件出臺(tái)對(duì)混合制改革的實(shí)質(zhì)性影響--基于滬深上市公司的實(shí)證研究——畢業(yè)論文

1、<p>　　國(guó)企改革配套文件出臺(tái)對(duì)混合制改革的實(shí)質(zhì)性影響</p><p>　　——基于滬深上市公司的實(shí)證研究　</p><p>　　內(nèi)容提要：在國(guó)企混合制改革進(jìn)程中，一系列指導(dǎo)性文件陸續(xù)公布。本課題計(jì)劃探討該類文件對(duì)混合制改革是否具有實(shí)質(zhì)影響。本文以2012年國(guó)資委出臺(tái)的混合制改革規(guī)定為例，以國(guó)有上市企業(yè)為研究對(duì)象，從滬深兩市上市公司篩選有效數(shù)據(jù)，建立數(shù)理模型分析國(guó)有改革配套文件

2、發(fā)布前后國(guó)有持股比例對(duì)混合制改革是否存在額外的實(shí)質(zhì)性影響。在研究過(guò)程中，該課題不僅將考慮公司規(guī)模、全要素生產(chǎn)率等一系列變量，也將根據(jù)2009-2012年研究對(duì)象的績(jī)效表現(xiàn)劃分研究對(duì)象所在的經(jīng)營(yíng)周期，希望得到更為準(zhǔn)確有效的結(jié)論。在結(jié)合數(shù)理分析結(jié)果與宏觀背景后，本課題發(fā)現(xiàn)指導(dǎo)性文件發(fā)布前后，國(guó)有股份比例對(duì)處于不同經(jīng)營(yíng)周期的企業(yè)具有不同的影響。</p><p>　　關(guān) 鍵 詞：混合制改革 國(guó)有股份比例 資產(chǎn)回報(bào)率 經(jīng)營(yíng)

3、周期 </p><p>　　The substantial impact of supporting documents on mixed-system reform</p><p>　　——Empirical research on listed companies in China</p><p>　　Abstract: In the process of st

4、ate-owned enterprise reform, a series of guidance documents have been published. This study examines whether these documents have a substantial impact on the state-owned enterprise reform. Based on the valid data of list

5、ed state-owned enterprises, this research will find out whether the substantive impact exists through model analysis. This research not only takes size、TFP and many other factors into account but also divides these state

6、d-owned enterprises into sever</p><p>　　Keywords: Mixed-system reform；State-owned share；Return rate；Operating Cycle</p><p><b>　　一、引言</b></p><p>　　作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱，國(guó)有企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展

7、中起著不可替代的引導(dǎo)作用。然而隨著國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)的發(fā)展與國(guó)有企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的相對(duì)下降，國(guó)有企業(yè)改革已成為經(jīng)濟(jì)體制改革中的一個(gè)重要命題，而混合制改革就是國(guó)有企業(yè)改革的重要環(huán)節(jié)。 </p><p>　?。ㄒ唬﹪?guó)企混合制改革的背景</p><p>　　國(guó)有企業(yè)改革具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要支柱，國(guó)有企業(yè)的活力與競(jìng)爭(zhēng)力與國(guó)民經(jīng)濟(jì)存在密不可分的聯(lián)系。近年來(lái)，國(guó)有企業(yè)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)與其享有的資本優(yōu)

8、勢(shì)、政策因素等資源并不匹配。具體從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析，如圖1-1，國(guó)企資產(chǎn)回報(bào)率自1999年起始終低于民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率，且差距不斷擴(kuò)大。在利潤(rùn)率層面，自金融危機(jī)以來(lái)國(guó)企與民企利潤(rùn)率也逐步持平。可以看出，國(guó)企的政策優(yōu)勢(shì)與資本優(yōu)勢(shì)已不再明顯，單純依靠資本優(yōu)勢(shì)與政策優(yōu)勢(shì)的國(guó)有企業(yè)缺乏足夠的競(jìng)爭(zhēng)力，因而也不能夠很好地履行社會(huì)責(zé)任。國(guó)有企業(yè)改革主要集中在引導(dǎo)國(guó)有企業(yè)開(kāi)展并購(gòu)重組與混合制改革這兩個(gè)方面。所謂混合制改革，指允許國(guó)有經(jīng)濟(jì)和非國(guó)有經(jīng)濟(jì)發(fā)展為混

9、合所有制經(jīng)濟(jì)，也可理解為國(guó)資項(xiàng)目允許注入非國(guó)有資本?；旌现聘母镉行У貙⒚駹I(yíng)資本與民營(yíng)管理制度引入國(guó)有企業(yè)，提升國(guó)有企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)使國(guó)有企業(yè)以更加透明化、更加市場(chǎng)化的方式有效參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，從而提高公司業(yè)績(jī)并履行社會(huì)責(zé)任。</p><p>　　圖1-1 國(guó)企與民企資產(chǎn)回報(bào)率與利潤(rùn)率（%）對(duì)比 </p><p>　　數(shù)據(jù)來(lái)源：黃有川：《中國(guó)國(guó)企改革難有實(shí)效》，《金融時(shí)報(bào)》2014年11月2

10、6日。</p><p>　　以1979年首鋼等八家國(guó)有企業(yè)嘗試擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)自主權(quán)為起點(diǎn)，國(guó)企改革在一系列的改革創(chuàng)新中有條不紊地進(jìn)行。在此過(guò)程中，國(guó)有企業(yè)在保持對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的影響力與控制力的同時(shí)，也不斷提升自身的生產(chǎn)效率與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。21世紀(jì)以來(lái)，國(guó)企改革也成為了經(jīng)濟(jì)體制改革中的重要方面。2015年，國(guó)務(wù)院正式印發(fā)《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》，這一文件也預(yù)示著新一輪國(guó)企改革浪潮的到來(lái)。</p>&

11、lt;p>　?。ǘ┱n題的目的與意義</p><p>　　國(guó)企改革特別是混合制改革進(jìn)程中，一系列對(duì)應(yīng)的改革配套文件陸續(xù)公布。然而在這一系列的公開(kāi)文件發(fā)布前，國(guó)企改革早已涉及相關(guān)文件的改革內(nèi)容。如2012年國(guó)資委出臺(tái)規(guī)定宣布民間投資主體可通過(guò)出資入股等形式參與國(guó)企改革重組，但在此之前國(guó)企混合制改革早已通過(guò)這種模式進(jìn)行。因而此類配套性文件對(duì)國(guó)有企業(yè)改革是否具有實(shí)質(zhì)性的推動(dòng)作用，或是僅僅起著一個(gè)概括總結(jié)的作用，則

12、是一個(gè)值得考慮的問(wèn)題。這也是本課題旨在研究的核心問(wèn)題。本課題旨在以一系列有關(guān)國(guó)企混合制改革的研究為基礎(chǔ)，從滬深兩市上市公司中篩選數(shù)據(jù)，建立數(shù)量模型分析國(guó)企改革進(jìn)程中所有權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)中的政策效應(yīng)。該課題在結(jié)合宏觀背景與數(shù)理分析結(jié)果后，將盡可能全面地分析國(guó)企在改革進(jìn)程中的所享有的政策效應(yīng)。亦即分析在國(guó)企改革配套文件發(fā)布后，國(guó)企改革是否會(huì)由于配套文件而產(chǎn)生溢出效應(yīng)，并根據(jù)分析結(jié)果提出一些合理的政策建議。</p><p>

13、<b>　　（三）文獻(xiàn)綜述</b></p><p>　　中國(guó)混合制改革是國(guó)內(nèi)外學(xué)者討論的熱點(diǎn)話題。近年來(lái)也有眾多學(xué)者著手研究混合制改革對(duì)國(guó)有企業(yè)具體層面的影響。這些研究主要是以設(shè)計(jì)圍繞混合制改革的虛擬變量為核心，探究國(guó)有股份比例對(duì)國(guó)企業(yè)績(jī)等其他屬性的影響。這其中大多數(shù)的研究主要停留在對(duì)數(shù)據(jù)與回歸的處理，并沒(méi)有深入地挖掘現(xiàn)象產(chǎn)生的原因。但其中還是有一部分學(xué)者以數(shù)理分析結(jié)果為基礎(chǔ)，結(jié)合宏觀背景很

14、好解釋了混合制改革中某個(gè)具體層面的問(wèn)題，為國(guó)有企業(yè)改革的研究做出了巨大的貢獻(xiàn)，也為本課題的開(kāi)展有很大的幫助： </p><p>　　劉煜輝、熊鵬（2005）通過(guò)實(shí)證研究討論政府管制對(duì)交易市場(chǎng)異常價(jià)差的影響，指出股票分置改革通過(guò)影響國(guó)有持股比例，將有助于形成各級(jí)市場(chǎng)正常的套利機(jī)制，推動(dòng)國(guó)企回到正常的市場(chǎng)效率水平。趙軍強(qiáng)、廖士光與李湛（2006）結(jié)合實(shí)證研究闡明流動(dòng)股股東與非流通股股東在國(guó)有企業(yè)改革中實(shí)現(xiàn)“雙贏”，且

15、國(guó)有股份比例等因素對(duì)公司業(yè)績(jī)及企業(yè)對(duì)價(jià)確定具有重要的影響。許年行、吳世（2007）通過(guò)運(yùn)用“錨定效應(yīng)”理論，實(shí)證闡述了股權(quán)分置改革中企業(yè)對(duì)價(jià)的制定與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受到歷史對(duì)價(jià)因素及企業(yè)類型的影響。鄭志剛、孫艷梅、譚松濤、姜德增（2007）基于股權(quán)分置改革，檢驗(yàn)了中國(guó)上市公司現(xiàn)存公司治理制度的有效性。他們以理論研究與實(shí)證模型為基礎(chǔ)，指出所有權(quán)結(jié)構(gòu)差異將改變公司治理制度的有效性從而影響公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。汪昌云、孫艷梅、鄭志剛與羅凱（2010）以RO

16、A為衡量指標(biāo)，實(shí)證闡述了混合制改革將改善中國(guó)上市公司治理機(jī)制的有效性。具體而言，股改后三年國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)發(fā)生了明顯的好轉(zhuǎn)，他們也結(jié)合宏觀背景對(duì)這一現(xiàn)象進(jìn)行解釋。林菀娟、王輝與韓濤（2016）選取ROA與托賓Q值衡量上市公司的績(jī)效與市場(chǎng)評(píng)價(jià)，通過(guò)采用雙重差分模型與工具變量法</p><p>　　這一系列與混合制改革相關(guān)的研究有著重要的現(xiàn)實(shí)意義，也為本課題的研究提供了很大的幫助。但這些研究也存在著一定的不足，如中

17、國(guó)國(guó)內(nèi)更多的研究時(shí)是集中在對(duì)企業(yè)績(jī)效的直接分析，并不能很好地反映國(guó)有企業(yè)績(jī)效的改善是源自于國(guó)企改革這一舉措還是企業(yè)其他因素的改變。這一缺陷也是該課題希望能夠解決的問(wèn)題之一。并且，絕大部分的課題也僅僅停留在對(duì)回歸結(jié)果與現(xiàn)象的描述，對(duì)其根源的研究相對(duì)較少。</p><p>　　關(guān)于混合制改革，也有一批國(guó)外學(xué)者開(kāi)展了相關(guān)的研究，具體如下：</p><p>　　Chen and Tian（1998

18、）結(jié)合實(shí)證驗(yàn)證與宏觀背景，指出國(guó)有企業(yè)的不同類型將影響企業(yè)的整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)。Sun，Tong and Wilson（2002）以中國(guó)大陸上市公司為樣本，實(shí)證研究后發(fā)現(xiàn)過(guò)高或過(guò)低的國(guó)有股份比例都不利于公司改善自身經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，即公司業(yè)績(jī)與國(guó)有股份比例呈倒U型關(guān)系。此外，他們也結(jié)合宏觀背景解釋了所有制改革對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)改善的積極作用。Estrin and Tian（2005）通過(guò)研究826家中國(guó)上市公司，發(fā)現(xiàn)中國(guó)企業(yè)的業(yè)績(jī)與國(guó)有持股比例呈U型關(guān)系。國(guó)

19、有持股比例的不斷上升將使企業(yè)業(yè)績(jī)先下降后上升。他們解釋這是由于政策優(yōu)勢(shì)與所有權(quán)集中這兩個(gè)因素造成的。Michael，Peter and Oliver（2006）通過(guò)理論推導(dǎo)與實(shí)證研究，指出在中國(guó)上市公司中，不同的所有權(quán)結(jié)構(gòu)與不同的持股人比例將產(chǎn)生運(yùn)用激勵(lì)機(jī)制方式的差異，這一差異結(jié)合管理者個(gè)人屬性的不同，最終導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)變化。</p><p>　　表1-1 課題相關(guān)的理論研究</p><p

20、>　　在國(guó)內(nèi)外這一系列的研究中，除國(guó)有持股比例外，公司規(guī)模、高管自身屬性、生產(chǎn)率等因素也被納入了研究的范疇。如葛永波、陳磊和劉立安(2016)提到企業(yè)主動(dòng)識(shí)別高管自身屬性從而對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響，這些研究基本都集中在某一具體層次的問(wèn)題，如探究公司業(yè)績(jī)與國(guó)有股份比例的關(guān)系。不同的是國(guó)內(nèi)研究主要通過(guò)較為復(fù)雜的計(jì)量模型解釋相關(guān)問(wèn)題，而國(guó)外學(xué)者大多只是采用簡(jiǎn)單的計(jì)量模型，研究更主要集中在解釋實(shí)證研究得出的結(jié)果。在這一系列的研究中，暫時(shí)還沒(méi)有將樣

21、本公司根據(jù)經(jīng)營(yíng)周期進(jìn)行分類的研究。在進(jìn)行企業(yè)分類時(shí)，趙黎明、潘康宇(2007)與譚力文、夏清華(2007)等人的文章也為本課題的研究提供了很重要的幫助。同時(shí)，過(guò)去也很少有關(guān)于混合制改革指導(dǎo)文件的討論，這也是該課題的研究意義之一。</p><p>　　二、研究思路與數(shù)據(jù)處理</p><p>　　在相關(guān)文件發(fā)布之前，國(guó)企改革已經(jīng)在一定程度上開(kāi)展了相關(guān)文件提到的政策內(nèi)容。如2006年國(guó)資委發(fā)布文

22、件提到加大中央企業(yè)兼并收購(gòu)力度，而在此之前國(guó)企并購(gòu)重組早已如火如荼地進(jìn)行。再比如2012年國(guó)資委出臺(tái)規(guī)定稱民間投資主體可通過(guò)出資入股等形式參與國(guó)企改革重組，而在此之前國(guó)企混合制結(jié)構(gòu)改革也早已通過(guò)這種方式開(kāi)展。一系列的事例似乎表明，中央發(fā)布的有關(guān)國(guó)企改革文件并非承擔(dān)著啟動(dòng)新一輪改革浪潮的作用，而更大程度上是對(duì)改革進(jìn)程的總結(jié)與引導(dǎo)。</p><p>　?。ㄒ唬┱n題的研究思路</p><p>　

23、　該課題將以2012年國(guó)資委發(fā)布的《關(guān)于國(guó)有企業(yè)改制重組中積極引入民間投資的指導(dǎo)意見(jiàn)》為例，探究配套文件是否對(duì)混合制改革是否具有實(shí)質(zhì)性的影響。具體來(lái)說(shuō)，本課題將以2009-2015年滬深國(guó)有上市企業(yè)相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，通過(guò)數(shù)理模型探究配套文件發(fā)布前后國(guó)有持股比例是否對(duì)上市國(guó)有企業(yè)的績(jī)效表現(xiàn)具有進(jìn)一步的實(shí)質(zhì)影響。擬采用的模型如下所示。在后期的分析中，也將根據(jù)數(shù)據(jù)分析結(jié)果嘗試改善模型。</p><p><b>

24、　　（2-1）</b></p><p><b>　?。?-2）</b></p><p>　　（二）數(shù)據(jù)的種類與來(lái)源</p><p>　　該課題所涉及的一次數(shù)據(jù)包括：資產(chǎn)收益率（、凈資產(chǎn)收益率（、公司規(guī)模、前三名高管學(xué)歷水平、兼并收購(gòu)的次數(shù)、國(guó)有股份比例、營(yíng)業(yè)收入、員工人數(shù)、營(yíng)業(yè)成本。其中為以2012年為時(shí)間截點(diǎn)，描述2012年后數(shù)據(jù)

25、的虛擬變量。該課題的主要數(shù)據(jù)來(lái)源為Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)與同花順股權(quán)結(jié)構(gòu)模塊數(shù)據(jù)。</p><p>　　在描述高管個(gè)人屬性對(duì)公司績(jī)效影響時(shí)，擬采用前三名高管學(xué)歷水平對(duì)高管個(gè)人屬性進(jìn)行一定程度的描述?；趯?duì)高管學(xué)歷水平的抽樣了解，本課題擬以0表示本科及以下學(xué)歷，1表示碩士學(xué)歷，2表示碩士及以上學(xué)歷。這種度量方式存在一定的局限性，在后期處理時(shí)也會(huì)根據(jù)實(shí)際條件盡可能進(jìn)行優(yōu)化。</p><p&g

26、t;　?。ㄈ㏕FP等數(shù)據(jù)的處理與數(shù)據(jù)篩選</p><p>　　該課題所涉及的數(shù)據(jù)不都是可以直接獲得的一次數(shù)據(jù)，如并購(gòu)次數(shù)與全要素生產(chǎn)率（Total Factor Productivity，TFP）數(shù)據(jù)都需要進(jìn)一步的處理與計(jì)算才能夠獲得。其中，全要素生產(chǎn)率（TFP）又稱技術(shù)進(jìn)步率，是用來(lái)描述科技創(chuàng)新等非勞動(dòng)力、非資本因素對(duì)企業(yè)績(jī)效影響的指標(biāo)。全要素生產(chǎn)率的計(jì)量方法包括代數(shù)指數(shù)法、索羅殘差法、常規(guī)方法等方法。在本課

27、題中，根據(jù)所搜集樣本的整體情況，將采用常規(guī)方法衡量TFP這一變量，用以排除非勞動(dòng)力、非資本因素對(duì)研究主體經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，從而更準(zhǔn)確地衡量國(guó)有控股比例對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。具體處理如下式：</p><p><b>　　（2-3）</b></p><p>　　其中表示第t個(gè)樣本在第i年的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率， 表示營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)率，表示員工人數(shù)增長(zhǎng)率，即為所求的全要素生產(chǎn)率。在此

28、過(guò)程中，以營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率與營(yíng)業(yè)成本增長(zhǎng)率描述公司績(jī)效的增長(zhǎng)率與投入資本的增長(zhǎng)率，旨在從公司經(jīng)營(yíng)的角度描述非資本或勞動(dòng)力因素對(duì)公司績(jī)效的影響。</p><p>　　如上文所述，國(guó)有企業(yè)改革包含并購(gòu)重組與混合制改革兩個(gè)大的方面。因而該課題采用具體變量描述并購(gòu)重組對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，從而更好地研究混合制改革對(duì)公司績(jī)效的實(shí)際影響。具體來(lái)說(shuō)，并購(gòu)重組次數(shù)用以描述上市國(guó)有企業(yè)參與并購(gòu)重組的頻率，從而刻畫(huà)并購(gòu)重組對(duì)公司績(jī)效的

29、影響。在此課題中，以上市企業(yè)第一次發(fā)布的并購(gòu)重組公告作為標(biāo)準(zhǔn)，將并購(gòu)重組的事件納入首次公告的年份。</p><p>　　此外，該課題所涉及的被研究主體都圍繞在上市國(guó)有企業(yè)。在本課題中，滿足以下兩個(gè)條件中的一個(gè)的企業(yè)為國(guó)有企業(yè)：（1）政府或國(guó)有企業(yè)控制超過(guò)50%的股份。（2） 政府或國(guó)有企業(yè)控股比例低于50%，但公司的實(shí)際控制人為國(guó)資委或地方國(guó)資委。在課題中企業(yè)實(shí)際控制人數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，這也是進(jìn)行數(shù)據(jù)篩選

30、的重要指標(biāo)。</p><p>　　在初步的數(shù)據(jù)處理與篩選后，所得ROA模塊樣本大小為5942，ROE模塊樣本大小為6290。</p><p><b>　　三、研究對(duì)象的分組</b></p><p>　?。ㄒ唬┙?jīng)營(yíng)周期分類的依據(jù)與標(biāo)準(zhǔn)</p><p>　　狹義的經(jīng)營(yíng)周期指從取得存貨開(kāi)始到售出存貨回收現(xiàn)金為止的時(shí)期。本課題中

31、，經(jīng)營(yíng)周期特指企業(yè)所處的發(fā)展階段，包括發(fā)展、成熟、衰退等階段。在上文所闡述的數(shù)據(jù)處理過(guò)程后，直接采用原始數(shù)據(jù)進(jìn)行總體數(shù)據(jù)分析而忽略經(jīng)營(yíng)周期對(duì)公司績(jī)效的影響，將很大程度地對(duì)實(shí)證結(jié)果產(chǎn)生影響。在不同的運(yùn)營(yíng)周期，企業(yè)會(huì)表現(xiàn)出階段性的特征，其經(jīng)營(yíng)行為、投融資決策、受宏觀因素的影響等等一系列的特征都隨之不同。因而國(guó)有企業(yè)績(jī)效的不同變化很可能源自于企業(yè)所處經(jīng)營(yíng)周期的不同而并非是國(guó)企改革配套文件產(chǎn)生的影響。總的來(lái)說(shuō)，根據(jù)經(jīng)營(yíng)周期對(duì)研究對(duì)象進(jìn)行分組是研

32、究中不可或缺的一部分。 </p><p>　　針對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)周期，先前已有一系列研究以量化方式衡量企業(yè)所在的企業(yè)周期。尹閃（2009）通過(guò)現(xiàn)金流組合的方式將企業(yè)經(jīng)營(yíng)周期劃分為五個(gè)階段；孫建強(qiáng)等人（2003）運(yùn)用收入增長(zhǎng)率等六個(gè)指標(biāo)建立線性方程得出確定的指標(biāo)值，在此基礎(chǔ)上確定企業(yè)所在的周期；熊義杰（2002）運(yùn)用數(shù)理模型進(jìn)行拐點(diǎn)分析，通過(guò)企業(yè)所處的拐點(diǎn)劃分企業(yè)的經(jīng)營(yíng)周期。總體而言，先前許多研究從不同角度研究經(jīng)營(yíng)周

33、期的劃分，也為本課題分類方法的設(shè)置提供了重要的參考。</p><p>　　綜合課題需要與可得的數(shù)據(jù)樣本，本課題采用投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入兩大財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)國(guó)有企業(yè)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)周期的劃分，分類以企業(yè)2009-2011年的數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)確定課題研究時(shí)間區(qū)間（2009-2015年）企業(yè)所在的經(jīng)營(yíng)周期。具體處理如下：</p><p>　　1．以主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為指標(biāo)</p><p>

34、;　　主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率能在一定程度上描述公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的變化。取被研究公司2009-2011年三年的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率，計(jì)算其幾何平均數(shù)（如下式3-1）,以前后40%的平均值作為分類依據(jù)，對(duì)樣本公司進(jìn)行劃分。主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率處于前40%的企業(yè)滿足Ⅰ類條件，處于后40%的企業(yè)滿足Ⅲ類條件，剩余樣本滿足Ⅱ類條件</p><p><b>　?。?-1）</b></p><p&

35、gt;　　表3-1 經(jīng)營(yíng)周期分類方法</p><p>　　2．以投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流為指標(biāo)</p><p>　　投資活動(dòng)現(xiàn)金流主要包括購(gòu)建固定資產(chǎn)、處理長(zhǎng)期資產(chǎn)等業(yè)務(wù)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量。該指標(biāo)的變化能夠在一定程度上描述企業(yè)的成長(zhǎng)情況。在本課題中，以2009-2011年的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，計(jì)算投資活動(dòng)凈現(xiàn)金流增長(zhǎng)率在研究區(qū)間的算數(shù)平均值。算數(shù)平均值處于前40%的樣本滿足Ⅲ類條件，處于后40%的樣本滿足

36、Ⅰ類條件，剩余樣本滿足Ⅱ類條件。</p><p>　　當(dāng)樣本公司滿足兩次Ⅰ類條件時(shí)，則將企業(yè)歸入成長(zhǎng)期；當(dāng)樣本公司滿足兩次Ⅲ類條件時(shí)，則將企業(yè)納入衰退期；剩余企業(yè)則納入穩(wěn)定期。兩類數(shù)據(jù)的不同處理主要取決于所得數(shù)據(jù)情況的不同。在保證數(shù)據(jù)準(zhǔn)確性與可得性的前提下，采用不同的處理方法作為分類標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)第二部分中所得的國(guó)有公司樣本進(jìn)行分類，在此基礎(chǔ)上再進(jìn)行下一步的分析與處理。</p><p>　?。ǘ?/p>

37、）分類結(jié)果與可用數(shù)據(jù)樣本分析</p><p>　　經(jīng)過(guò)基礎(chǔ)分類處理，得到ROA板塊成長(zhǎng)期樣本1178個(gè)，平穩(wěn)期樣本4158個(gè)，衰退期樣本606個(gè)。得到ROE板塊成長(zhǎng)期樣本1243個(gè)，平穩(wěn)期樣本4405個(gè)，衰退期樣本642個(gè)。</p><p>　　四、數(shù)據(jù)的回歸分析與模型調(diào)整</p><p>　　（一）基礎(chǔ)回歸模型分析</p><p>　　本課

38、題應(yīng)用Stata軟件對(duì)所得數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行回歸分析。采取擬定的模型進(jìn)行數(shù)據(jù)分析前，需要對(duì)所擬采用的自變量進(jìn)行處理。以ROA板塊成長(zhǎng)期樣本為例，先對(duì)因變量進(jìn)行相關(guān)性檢測(cè)，以避免因變量間的相關(guān)關(guān)系，具體分析結(jié)果如下：一般而言，相關(guān)系數(shù)r取值一般在-1到1之間。絕對(duì)值越接近1說(shuō)明變量之間的線性關(guān)系越強(qiáng)，絕對(duì)值越接近0說(shuō)明變量間線性關(guān)系越弱。|r|≥0.8表明變量間高度相關(guān)，|r|處于0.5到0.8之間則表明中度相關(guān)，若|r|處于0.3與0.5之間

39、則低度相關(guān)，當(dāng)|r|小于0.3可視作不相關(guān)。如表4-1所示，得到回歸自變量間幾乎不存在相關(guān)關(guān)系，因而不需要再對(duì)變量進(jìn)行二次處理。以相同的方式對(duì)其他各組數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，得到相同的結(jié)果?？傮w而言，該課題所有因變量都不必經(jīng)過(guò)二次處理避免變量相關(guān)問(wèn)題，可直接采用原數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。</p><p>　　表4-1 變量相關(guān)系數(shù)表</p><p>　　資料來(lái)源：表4-1到表4-7均來(lái)源于Stata數(shù)據(jù)表提

40、取。</p><p>　　接下來(lái)使用預(yù)定模型對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。以ROA模塊的成長(zhǎng)期樣本為例，首先以最簡(jiǎn)單的線性模型對(duì)數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行分析，得到如圖4-2結(jié)果。以相同的處理模式對(duì)剩余組別的數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行分析，得到結(jié)果。下列圖表依次為ROA模板成長(zhǎng)期、平穩(wěn)期、衰退期、ROE模塊成長(zhǎng)期、平穩(wěn)期、衰退期的回歸分析結(jié)果。</p><p>　　表4-2 ROA模板成長(zhǎng)期回歸結(jié)果</p>&

41、lt;p>　　表4-3 ROA模板平穩(wěn)期回歸結(jié)果</p><p>　　表4-4 ROA模板衰退期回歸結(jié)果</p><p>　　表4-5 ROE模板成長(zhǎng)期回歸結(jié)果</p><p>　　表4-6 ROE模板平穩(wěn)期回歸結(jié)果</p><p>　　表4-7 ROE模板衰退期回歸結(jié)果</p><p>　　本課題的研

42、究重心在于研究File*Share前系數(shù)的顯著性，亦即混合制改革文件發(fā)布后國(guó)有持股比例是否對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生額外的影響。從上述回歸結(jié)果可以得出，ROA模塊平穩(wěn)期與衰退期的數(shù)據(jù)分析中，該系數(shù)基本顯著，亦即文件發(fā)布前后國(guó)有持股比例對(duì)混合制改革有了實(shí)質(zhì)性的影響。其他數(shù)據(jù)樣本該系數(shù)不顯著，表明該實(shí)質(zhì)性影響不存在。</p><p>　?。ǘ?shù)據(jù)的再處理與模型調(diào)整</p><p>　　然而，上述的

43、實(shí)證結(jié)果還不能夠非常準(zhǔn)確地描述現(xiàn)實(shí)情況，原因在于采用的線性模型是基于原始數(shù)據(jù)假設(shè)的實(shí)證模型。該課題下一步工作就是通過(guò)進(jìn)一步的數(shù)據(jù)處理與分析，希望可以更為準(zhǔn)確地描述數(shù)據(jù)樣本中變量間潛在的關(guān)系。</p><p>　　首先通過(guò)因變量與單一變量的擬合圖像，嘗試使用不同函數(shù)擬合變量間的相關(guān)關(guān)系，從而對(duì)原實(shí)證模型進(jìn)行修正。以ROA模塊成長(zhǎng)期數(shù)據(jù)樣本為例，嘗試分析ROA與公司規(guī)模Size的潛在關(guān)系。以Stata刻畫(huà)兩變量散點(diǎn)圖

44、，并嘗試以一次與多次模型進(jìn)行擬合，結(jié)果如圖4-1。由于樣本數(shù)據(jù)方差與極值樣本問(wèn)題，在剔除極值數(shù)據(jù)與縮小變量定義域后，再次對(duì)數(shù)據(jù)使用一次與多次模型進(jìn)行擬合，得到結(jié)果如圖4-2與圖4-3。</p><p>　　圖4-1 ROA與Size的數(shù)據(jù)擬合圖</p><p>　　資料來(lái)源：圖4-1到圖4-4均來(lái)源于Stata數(shù)據(jù)分析</p><p>　　圖4-2 剔除極端數(shù)據(jù)

45、后的數(shù)據(jù)擬合圖</p><p>　　圖4-3 縮小定義域后的數(shù)據(jù)擬合圖</p><p>　　注：Size3為規(guī)模Size的立方項(xiàng)。</p><p>　　通過(guò)常規(guī)的一次與多次數(shù)據(jù)線性擬合后，發(fā)現(xiàn)并沒(méi)有得到可以闡述變量間進(jìn)一步關(guān)系的理想結(jié)果。因而開(kāi)始嘗試使用非一次或多次線性模型對(duì)數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行分析，如使用對(duì)數(shù)函數(shù)對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行擬合分析，結(jié)果如圖4-4。采用這種方法處理，發(fā)

46、現(xiàn)仍沒(méi)有得到理想的回歸結(jié)果。</p><p>　　圖4-4 非線性函數(shù)擬合圖</p><p>　　注：lnShare為規(guī)模Share的對(duì)數(shù)形式。</p><p>　　采用上述的處理方法對(duì)ROA模塊與ROE模塊三個(gè)不同經(jīng)營(yíng)周期的企業(yè)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行進(jìn)一步的分析，發(fā)現(xiàn)使用非線性模型進(jìn)行擬合也不能夠進(jìn)一步闡述公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與相關(guān)變量之間的聯(lián)系?？紤]到樣本的多樣性與充分性問(wèn)題，

47、非線性模擬的失敗可能來(lái)源于企業(yè)數(shù)據(jù)的經(jīng)營(yíng)周期分類。換句話說(shuō)，通過(guò)對(duì)數(shù)據(jù)樣本的觀察，發(fā)現(xiàn)處于相同經(jīng)營(yíng)周期的企業(yè)可能在經(jīng)營(yíng)績(jī)效上處于一個(gè)較小的變化區(qū)間，從而影響了對(duì)數(shù)據(jù)的有效分析。因而該課題嘗試將ROA模塊與ROE模塊各個(gè)經(jīng)營(yíng)周期的數(shù)據(jù)合并進(jìn)行分析，嘗試探究在完整數(shù)據(jù)樣本下，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與公司各方面屬性之間的聯(lián)系。</p><p>　　合并得到ROA模塊樣本大小為5940，ROE模塊樣本大小為6288。在此樣本基礎(chǔ)上

48、對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行進(jìn)一步分析。以ROA板塊為例，先對(duì)變量間進(jìn)行相關(guān)性分析，如表4-8。從相關(guān)系數(shù)表出發(fā)進(jìn)行進(jìn)一步分析，沒(méi)有得到與先前分析有差異的結(jié)果。在對(duì)數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行回歸分析后，也沒(méi)有得到與先前分析存在過(guò)大差異的結(jié)果。唯一值得注意的是，在ROE模塊進(jìn)行合并數(shù)據(jù)分析后，發(fā)現(xiàn)企業(yè)進(jìn)行兼并收購(gòu)的次數(shù)對(duì)公司ROE指標(biāo)存在著顯著的影響。</p><p>　　表4-8 變量相關(guān)系數(shù)表</p><p>　　注

49、：Share2為規(guī)模Share的平方項(xiàng)，Share3為規(guī)模Share的立方項(xiàng)，規(guī)模Size同理。</p><p>　　綜合以上的數(shù)理分析結(jié)果，該課題得出以下的實(shí)證結(jié)果：在總資產(chǎn)收益率層面，抑或資產(chǎn)效率層面，混合制改革文件發(fā)布后，國(guó)有股份比例對(duì)處于穩(wěn)定期與衰退期的企業(yè)業(yè)績(jī)具有更大的影響，對(duì)處于上升期的企業(yè)則影響不明顯。在凈資產(chǎn)收益率層面或資本收益率層面，混合制改革配套文件則對(duì)企業(yè)產(chǎn)生不了顯著性的影響。</p&

50、gt;<p>　　五、實(shí)證結(jié)果的分析與建議</p><p>　?。ㄒ唬?shí)證結(jié)果的分析</p><p>　　在總資產(chǎn)收益率層面，抑或國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)效率層面，混合制改革文件的頒布使國(guó)有股份比例對(duì)處于穩(wěn)定期與衰退期的企業(yè)具有進(jìn)一步的影響?；旌现聘母镂募C布后，民間資本進(jìn)入將進(jìn)一步地提高處于穩(wěn)定期與衰退期的企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。這樣的影響對(duì)處于成長(zhǎng)期的企業(yè)的影響則不明顯。這種現(xiàn)象可能來(lái)源于

51、以下幾個(gè)方面的原因：</p><p>　　1．行業(yè)限制。對(duì)處于不同商業(yè)周期的數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)成長(zhǎng)期企業(yè)主要包含房地產(chǎn)企業(yè)等一般商業(yè)性企業(yè)（見(jiàn)表5-1），而處于平穩(wěn)期與衰退期的企業(yè)主要是材料業(yè)、能源業(yè)等具有公共政策性與特定功能性的企業(yè)。從最初的擴(kuò)權(quán)讓利到所有權(quán)經(jīng)營(yíng)權(quán)分離，最后到政資分開(kāi)，推進(jìn)企業(yè)體制、技術(shù)和管理創(chuàng)新，混合制改革進(jìn)程是逐步進(jìn)行的，每一階段都具有符合社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求的特點(diǎn)。同時(shí)，混合制改革所涉

52、及的主要企業(yè)也隨著改革的側(cè)重點(diǎn)不同而有所不同，同時(shí)進(jìn)行混合制改革的時(shí)間截點(diǎn)或者改革的程度在不同行業(yè)中有所不同?；旌现聘母飶墓骖惖缴虡I(yè)一類再到商業(yè)二類逐步進(jìn)行。處于成長(zhǎng)期的多為房地產(chǎn)行業(yè)等一般商業(yè)性企業(yè)，該類企業(yè)是混合制改革每一階段中最先享受政策紅利抑或改革紅利的企業(yè)，因而在混合制改革文件發(fā)布之前，該類企業(yè)可能提前步入了改革文件提及的階段，提早消化了政策紅利。而處于平穩(wěn)期與衰退期的多為材料、能源等行業(yè)，由于處于改革的后半段因而暫時(shí)沒(méi)有消

53、化政策紅利，在混合制改革文件發(fā)布之后有了進(jìn)一步的業(yè)績(jī)提升。</p><p>　　表5-1 國(guó)有企業(yè)分類</p><p>　　2．國(guó)有企業(yè)保值壓力。國(guó)有企業(yè)的類型并不完全取決于政策分類標(biāo)準(zhǔn),也取決于公司自身業(yè)務(wù)的比例構(gòu)成。即使是被歸為公共政策性與特定功能性的國(guó)有企業(yè)，也會(huì)有開(kāi)展商業(yè)性業(yè)務(wù)的傾向。而開(kāi)展商業(yè)性業(yè)務(wù)的重要原因之一就是為了緩解國(guó)有企業(yè)的保值、增值壓力。處于成長(zhǎng)期的行業(yè)具有較優(yōu)異的

54、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，因而具有較低的保值增值壓力。換句話說(shuō)，成長(zhǎng)型企業(yè)的管理層借助混合制改革文件的發(fā)布來(lái)調(diào)整國(guó)有控股比例以獲取進(jìn)一步收益的緊迫性并不強(qiáng)。相反，處于平穩(wěn)期與衰退期的國(guó)有企業(yè)希望能夠借助混合制改革文件的發(fā)布進(jìn)一步深化改革舉措，引入民間資本與民營(yíng)管理制度加強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，從而緩解自身的增值保值壓力。</p><p>　　3．潛在的掏空問(wèn)題。曾有學(xué)者通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)收益率在私有化后一年有顯著提高，而在隨

55、后幾年資產(chǎn)收益率開(kāi)始持平甚至有所倒退。對(duì)于這一現(xiàn)象，有學(xué)者將這一現(xiàn)象歸結(jié)于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)上升的企業(yè)被惡意掏空：企業(yè)利潤(rùn)等一系列指標(biāo)都有所上升，然而其資產(chǎn)收益率卻始終保持平穩(wěn)甚至有所倒退，表明企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)反而是下降的。換句話說(shuō)，處于成長(zhǎng)期的國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)確實(shí)能夠在混合制改革文件發(fā)布后有所提升，然而卻由于“掏空”問(wèn)題導(dǎo)致混合制改革文件的推動(dòng)作用沒(méi)能夠顯著地體現(xiàn)出來(lái)。</p><p>　　在凈資產(chǎn)收益率層面，實(shí)證研究結(jié)

56、果表明混合制改革文件發(fā)布后，國(guó)有控股比例的下降將不會(huì)給公司業(yè)績(jī)帶來(lái)額外的提升作用。該結(jié)論可能由于以下幾個(gè)原因造成：</p><p>　　1．凈資產(chǎn)收益率始終保持較低水平。近年來(lái)，國(guó)有企業(yè)在引入民間資本與管理制度后，整體的績(jī)效表現(xiàn)有了一定的提升。然而國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況仍然欠佳，凈資產(chǎn)收益率始終保持在較低的水平。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年國(guó)有企業(yè)營(yíng)業(yè)總成本增幅高于營(yíng)業(yè)總收入0.2個(gè)百分點(diǎn)，利潤(rùn)增幅低于營(yíng)業(yè)總收入4.2個(gè)百分點(diǎn)

57、，并且利潤(rùn)排名前10的國(guó)有企業(yè)占了國(guó)有企業(yè)總利潤(rùn)幾乎50%的部分。國(guó)有企業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)仍然欠佳，且國(guó)有企業(yè)整體表現(xiàn)多由龍頭企業(yè)支撐。結(jié)合實(shí)證分析結(jié)果可以得出，僅有國(guó)有持股比例的變化并不能夠有效地提高凈資產(chǎn)收益率，混合制改革文件發(fā)布后自然也不能使國(guó)有控股比例的降低對(duì)企業(yè)凈資產(chǎn)收益率有提升的效果。</p><p>　　2．資金成本壓力下降?；旌现聘母餅閲?guó)有企業(yè)發(fā)展提供了諸多便利的條件。其中民間資本進(jìn)入國(guó)有企業(yè)，使國(guó)有企業(yè)

58、資金成本下降，為國(guó)有企業(yè)提升經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。但是該課題中的實(shí)證結(jié)果或許也在側(cè)面反映了國(guó)有企業(yè)現(xiàn)存的問(wèn)題之一。國(guó)有企業(yè)資金成本壓力下降，由于代理問(wèn)題的存在，企業(yè)管理層不會(huì)由于資金成本的下降而采取相應(yīng)的措施提升企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率，反而更有可能由于下降的資金成本放松對(duì)企業(yè)的管理從而抵消混合制改革文件帶來(lái)的政策紅利。這類問(wèn)題存在于國(guó)有企業(yè)的改革與發(fā)展中，在混合制改革文件發(fā)布后，這樣的代理問(wèn)題也是會(huì)存在的。因而混合制改革文件發(fā)布前后國(guó)有持股比例的變化并

59、不能夠間接地提升國(guó)有企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率。</p><p>　?。ǘ┫嚓P(guān)的政策建議</p><p>　　1．保障非公有制經(jīng)濟(jì)的投資地位</p><p>　　國(guó)有企業(yè)混合制改革的重要問(wèn)題之一是民間主體投資比例與其獲得的經(jīng)營(yíng)參與權(quán)并不協(xié)調(diào)。民間資本進(jìn)入國(guó)有企業(yè)的積極性很大程度上不僅取決于自身對(duì)資本進(jìn)入國(guó)企后的收益水平判斷，也取決于作為投資者能夠獲得的經(jīng)營(yíng)參與權(quán)。混合制改

60、革文件確實(shí)能夠在一定程度上推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改革進(jìn)程，但在民間資本不斷進(jìn)入國(guó)有企業(yè)的前提下，如果民營(yíng)企業(yè)獲得經(jīng)營(yíng)參與權(quán)卻不能夠相應(yīng)地提升，那么民間資本進(jìn)入國(guó)有企業(yè)的積極性也將在一定程度上消退，混合制改革所帶來(lái)的政策紅利也將消退。因而，對(duì)不涉及國(guó)家本質(zhì)安全或國(guó)家經(jīng)濟(jì)命脈的國(guó)有企業(yè)，在吸引民間資本注入國(guó)有資產(chǎn)的同時(shí)，也要合理讓渡部分國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)參與權(quán)，保證民間資本的投資地位。</p><p>　　2．多樣化民間資本參與國(guó)有

61、企業(yè)的方式</p><p>　　在中國(guó)獨(dú)特的經(jīng)濟(jì)背景下，民間資本參與國(guó)有資產(chǎn)改造的最主要方式就是注資。吸引社會(huì)法人或自然人進(jìn)入國(guó)有企業(yè)的最主要因素就是國(guó)有企業(yè)的資本存量，但單一化的流動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)也在很大程度上限制了許多優(yōu)質(zhì)的民間投資者進(jìn)入到國(guó)有企業(yè)的運(yùn)轉(zhuǎn)與管理中。本課題涉及的混合制改革文件也提及將鼓勵(lì)民間資本以多種方式進(jìn)入國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與管理。比如，允許民間資本以知識(shí)產(chǎn)權(quán)抑或公司兼并、收購(gòu)、拍賣等方式進(jìn)入國(guó)有企業(yè)，將有

62、利于更多的優(yōu)質(zhì)民間資本流入國(guó)有企業(yè)，提升國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)水平從而強(qiáng)化國(guó)有企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。</p><p>　　3．加強(qiáng)監(jiān)管，防止國(guó)有資產(chǎn)流失</p><p>　　在混合制改革文件不斷發(fā)布，加快吸引民間資本進(jìn)入國(guó)有企業(yè)的同時(shí)，國(guó)有資產(chǎn)主體也應(yīng)加強(qiáng)對(duì)非國(guó)有資本的監(jiān)管，防止國(guó)有資產(chǎn)過(guò)度流失。國(guó)有股權(quán)定價(jià)機(jī)制實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化是解決這一難題的最有效舉措。但在國(guó)有股權(quán)定價(jià)真正實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化之前，完善國(guó)企資產(chǎn)評(píng)估流程，

63、強(qiáng)化評(píng)估的準(zhǔn)確性與透明性也是極為重要的一步。同時(shí)，在民間資本進(jìn)入國(guó)有企業(yè)時(shí)，也應(yīng)以“一企一策”的標(biāo)準(zhǔn)確定非公有主體流動(dòng)國(guó)有資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)與方式，不能使混合所有制成為不當(dāng)利益的輸送渠道。</p><p>　　4．逐步放寬民間資本準(zhǔn)入條件</p><p>　　一系列混合制文件的發(fā)布也表明國(guó)有企業(yè)對(duì)民間資本準(zhǔn)入條件的逐步放寬。對(duì)于基礎(chǔ)設(shè)施、公用事業(yè)等一系列非禁入的行業(yè)，應(yīng)大力鼓勵(lì)民間資本控股，促進(jìn)民

64、營(yíng)資本與民營(yíng)管理制度進(jìn)入國(guó)有企業(yè)，提升國(guó)有企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。在石油、鐵路等國(guó)家絕對(duì)控股的行業(yè)，在保證國(guó)有資本作為第一大股東的前提下，也應(yīng)逐步放款對(duì)民間資本的限制。</p><p><b>　　六、結(jié)語(yǔ)</b></p><p>　　混合制改革是提升國(guó)企競(jìng)爭(zhēng)力，增強(qiáng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)力的重要舉措。十八屆三中全會(huì)的《決定》明確了混合所有制將會(huì)是國(guó)家基本經(jīng)濟(jì)制度的實(shí)現(xiàn)形式，可見(jiàn)混合制改

65、革的重要性。該課題討論了混合制改革文件發(fā)布前后，作為混合制改革中核心變量的國(guó)有持股比例對(duì)國(guó)有企業(yè)業(yè)績(jī)的影響。無(wú)論混合制改革文件發(fā)布前后企業(yè)業(yè)績(jī)是否因?yàn)閲?guó)有持股比例的改變而有額外的收益，在國(guó)有企業(yè)建立起公平透明有效的市場(chǎng)體制與交易平臺(tái)，都是國(guó)企真正實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)體制升級(jí)、增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的不可或缺的一步。</p><p><b>　　參考文獻(xiàn)</b></p><p>　　[1]

66、葛永波、陳磊、劉立安:《管理者風(fēng)格:企業(yè)主動(dòng)選擇還是管理者隨性施予?基于中國(guó)上市公司投融資決策的證據(jù)》，《金融研究》2016年第4期，第190-206頁(yè)。</p><p>　　[2] 黃群慧、余倩：《新時(shí)期的新思路:.國(guó)有企業(yè)分類改革與治理》，《中國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)》2013年第11期，第5-17頁(yè)。</p><p>　　[3] 劉煜輝、熊鵬：《股權(quán)分置、政府管制和中國(guó)IPO抑價(jià)》，《經(jīng)濟(jì)研究

67、》2005年第5期，第85-95頁(yè)</p><p>　　[4] 林菀娟：《股權(quán)分置改革對(duì)國(guó)有控股比例以及企業(yè)影響的研究》，《金融研究》2016年第1期，第192-206頁(yè)。</p><p>　　[5] 孫建強(qiáng)、許秀梅、高潔：《企業(yè)生命周期的劃分及其階段分析》，《商業(yè)研究》2003年第18期，第12-14頁(yè)。</p><p>　　[7] 譚力文、廈清華：《企業(yè)生

68、命周期的比較分析》，《財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)》2001年第7期，第41-44頁(yè)</p><p>　　[8] 汪昌云、孫艷梅、鄭志剛、羅凱：《股權(quán)分置改革是否改善了上市公司治理機(jī)制的有效性》，《金融研究》2010年第12期，第131-145頁(yè)。</p><p>　　[9] 王甄、胡軍：《控制權(quán)轉(zhuǎn)讓,產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與公司績(jī)效》，《經(jīng)濟(jì)研究》2016年第4期，第146-160頁(yè)。.</p><

69、;p>　　[10]許年行、吳世農(nóng)：《我國(guó)上市公司股權(quán)分置改革中的錨定效應(yīng)研究》，《經(jīng)濟(jì)研究》2007第1期，第114-125頁(yè)。</p><p>　　[11] 熊義杰：《企業(yè)生命周期分析方法研》，《數(shù)理統(tǒng)計(jì)與管理》2002年第3期，第36-39頁(yè)。</p><p>　　[12] 于俊芳：《國(guó)有企業(yè)私有化前后的業(yè)績(jī)變化及其影響因素的的實(shí)證研究》，汕頭大學(xué), No.10504005，2

70、008年。</p><p>　　[13] 尹閃：《企業(yè)生命周期的實(shí)證度量—基于現(xiàn)金流組合視角的分析》，《中南財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)報(bào)》2009年第4期，第52-57頁(yè)。</p><p>　　[14] 趙俊強(qiáng)、廖士光、李湛：《中國(guó)上市公司股權(quán)分置改革中的利益分配研究》，《經(jīng)濟(jì)研究》2006年第11期，第112-122頁(yè)。</p><p>　　[15] 趙黎明、潘康宇：《基于

71、外部視角的企業(yè)生命周期判斷方法》，《西安電子科技大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版)》2007年，第2版。</p><p>　　[15] 朱曉燕：《我國(guó)國(guó)有企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀》，《統(tǒng)計(jì)與決策》2014年第19期，第50-51頁(yè)。</p><p>　　[16] 鄭志剛、孫艷梅、譚松濤、姜德：《股權(quán)分置改革對(duì)價(jià)確定與我國(guó)上市公司治理機(jī)制有效性的檢驗(yàn)》，《經(jīng)濟(jì)研究》2007第7期，第96-109頁(yè)。.</p&

72、gt;<p>　　[17] Che, J. H., and Y. Y. Qian, 1998, Insecure Property Rights and Government Ownership of Firms. Quarterly Journal of Economics 8(2), pp. 467-496.</p><p>　　[18] Tian, L. H., and S. Estrin,

73、2005, Retained Sate Shareholding in Chinese PLCs: Does Government Ownership Reduce Corporate Value?. Discussion Paper Series, No.1493.</p><p>　　[19] Michael, F., M. Y. F. Peter, and M. R. Oliver, 2006, Corp

74、orate Performance and CEO Compensation in China.Journal of Corporate Finance. 12(6), pp. 694-714.</p><p>　　[20] Sun, Q., J. Tong, and W. H. S. Wilson, 2002, How does government Ownership Affect Firm Performa

75、nce Evidence from China’s Privatization Experience. Journal of Business: Finance and Accounting,29(1), pp. 1-27.</p><p><b>　　后 記</b></p><p>　　大學(xué)四年的生活也要以這篇論文結(jié)束了。在整個(gè)論文的寫作過(guò)程中，遇到了比起初設(shè)想的