社會(huì)保障、商業(yè)保險(xiǎn)對中國家庭股市參與的影響——基于CHFS數(shù)據(jù)的實(shí)證研究.pdf

1、傳統(tǒng)金融理論假設(shè)投資者是風(fēng)險(xiǎn)厭惡、擁有完全信息理性經(jīng)濟(jì)人，并認(rèn)為投資者致力于使個(gè)人效用函數(shù)最大化?；谶@些假設(shè)，資產(chǎn)組合理論提出資本市場是完全有效的，為了實(shí)現(xiàn)自身效用的最大化，理性投資者都會(huì)持有一定比例的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。因此，傳統(tǒng)理論認(rèn)為投資者會(huì)普遍參與股票市場，其持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例由投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度決定。然而，資本市場的實(shí)際情況卻并非如此。在實(shí)際的資本市場中，僅有較少比例的投資者會(huì)參與股票市場投資，且其持股比例往往不高。傳統(tǒng)組合理論和現(xiàn)實(shí)情

2、況的巨大反差，這就是股票市場“有限參與之謎”。
　　根據(jù)中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的統(tǒng)計(jì)報(bào)告:到2011年底，我國境內(nèi)股票市場共有上市公司2342家（A股和B股合計(jì)），總市值超過21.5萬億元，約為同期國內(nèi)生產(chǎn)總值的45％。黨的十七大和十八大均提出:政府應(yīng)設(shè)法為居民提供能獲得財(cái)產(chǎn)性收入的投資渠道。因此，股票市場作為居民理財(cái)投資的重要場所，必將得到進(jìn)一步的發(fā)展、完善，從而在未來我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮更為重要的作用。通過探究股票市場有限參與之謎，本文

3、旨在為政府提供一定的政策建議，從而促進(jìn)資本市場更快、更好地發(fā)展。
　　社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)是家庭資產(chǎn)中比較特殊的資產(chǎn)，它們能夠分散不利事件帶來的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響資產(chǎn)持有人的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度和資產(chǎn)配置決策。根據(jù)行為金融學(xué)模型，投資者在進(jìn)行投資決策時(shí)，往往會(huì)選擇類似“核心-衛(wèi)星”的投資策略。他們會(huì)將核心比例的資產(chǎn)分配到存款、國債和保險(xiǎn)等低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中，旨在為未來的基本生活需求進(jìn)行儲(chǔ)蓄;然后將剩余比例的資產(chǎn)配置于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上，比如股票、衍生品和貴金屬等

4、，以獲得更高的收益率。那么，社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)會(huì)怎樣影響家庭股市參與呢？應(yīng)該如何從社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)角度來解析我國股市的有限參與現(xiàn)象？
　　針對以上問題，本文從微觀的家庭角度分析社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)對我國家庭股市參與的影響，分別從各類社會(huì)保障參與和各類商業(yè)保險(xiǎn)參與這兩方面解析我國股票市場“有限參與之謎”。本文實(shí)證使用中國家庭金融與調(diào)查研究中心的調(diào)查數(shù)據(jù)。與國內(nèi)外同類調(diào)查相比，該調(diào)查數(shù)據(jù)具有科學(xué)性、代表性和樣本大等優(yōu)勢。針對調(diào)研數(shù)據(jù)的

5、相關(guān)特征，本文分別選擇Probit模型、Tobit模型來研究社會(huì)保障、商業(yè)保險(xiǎn)對家庭股市參與可能性（是否持有股票賬戶）、股市參與深度（股票資產(chǎn)占比）的影響。
　　本文結(jié)構(gòu)如下:
　　第一部分闡述我國資本市場的發(fā)展現(xiàn)狀和居民的財(cái)產(chǎn)性收入需求，接著概述傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論和股票市場實(shí)際參與情況的差異，解釋股票市場“有限參與之謎”的由來。然后，從家庭資產(chǎn)配置的角度，簡要分析社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)的作用，進(jìn)而確定本文的研究方向——從社會(huì)保障

6、、商業(yè)保險(xiǎn)視角來解釋我國家庭股票市場有限參與現(xiàn)象。
　　第二部分概述國內(nèi)外學(xué)者對股市有限參與問題的相關(guān)研究，按照以下順序?qū)ο嚓P(guān)問題進(jìn)行敘述:股市“有限參與”參與現(xiàn)象的起源，股市有限參與現(xiàn)象的解釋因子，社會(huì)保障、商業(yè)保險(xiǎn)對股市有限參與問題的解釋。首先，分析傳統(tǒng)資產(chǎn)組合理論和股市參與實(shí)際情況的背離，引出了股市“有限參與之謎”;其次，從不完全市場、人力資本、房產(chǎn)、企業(yè)資產(chǎn)、人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征、社會(huì)互動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度等六方面總結(jié)國內(nèi)外學(xué)者對股市“

7、有限參與”問題的研究成果;最后，概述國內(nèi)外學(xué)者從社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)角度研究家庭股市有限參與現(xiàn)象所取得的成果。
　　第三部分定性研究社會(huì)保障與家庭股市參與、商業(yè)保險(xiǎn)與家庭股市參與的關(guān)系。首先，解釋本文出現(xiàn)的概念和研究內(nèi)容，特別對社會(huì)保障參與和商業(yè)保險(xiǎn)參與進(jìn)行說明，揭示了實(shí)證研究對象。其次，概述我國社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)的現(xiàn)狀，重點(diǎn)分析了社會(huì)保障的現(xiàn)存問題和商業(yè)保險(xiǎn)的現(xiàn)有特征;利用中國家庭金融調(diào)查中心的數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)分析了家庭金融市場參與和金

8、融資產(chǎn)配置現(xiàn)狀，通過與美國家庭股市參與進(jìn)行對比，了解我國家庭股市參與的實(shí)際情況。再次，借用Gormley等(2010)的模型來說明保險(xiǎn)資產(chǎn)對居民最優(yōu)儲(chǔ)蓄、消費(fèi)和投資比例的影響。最后，分析其他因素對家庭股市參與的影響，包括但不限于收入與財(cái)富、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度、人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征、城鄉(xiāng)與地區(qū)差異等因素。
　　第四部分，分別從社會(huì)保障角度、商業(yè)保險(xiǎn)角度，使用合理的實(shí)證模型，來對股票市場“有限參與之謎”進(jìn)行解析。首先，簡要說明本文實(shí)證分析所使用的數(shù)據(jù)

9、樣本——2011年中國家庭金融調(diào)查的全國調(diào)研數(shù)據(jù)。其次，參考國內(nèi)外現(xiàn)有研究成果，選擇合適的研究變量。其中，因變量為家庭股市參與率（家庭是否持有股票賬戶）、家庭股市參與深度（股票資產(chǎn)在金融資產(chǎn)中占比）;關(guān)注變量是社會(huì)保障及商業(yè)保險(xiǎn)參與指標(biāo)，分別是各類社會(huì)保障的具體參與和平均參與、各類商業(yè)保險(xiǎn)的具體參與和平均參與;控制變量包括年齡、家庭總收入和家庭總資產(chǎn)等其他指標(biāo)。根據(jù)因變量的數(shù)據(jù)特征，分別選擇Probit和Tobit模型作為股市參與可能性

10、和股市參與深度的研究模型。再次，利用中國家庭金融調(diào)查中心的調(diào)查數(shù)據(jù)，采用描述性統(tǒng)計(jì)的方法，定量分析各個(gè)關(guān)注、控制變量與股市參與的關(guān)系。最后，實(shí)證發(fā)現(xiàn):社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)能夠顯著影響家庭股市參與率和參與深度。
　　文章末尾，根據(jù)實(shí)證研究結(jié)果，提出本文的研究結(jié)論;試圖從風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度、投資教育和資金約束三方面解釋社會(huì)保障、商業(yè)保險(xiǎn)對家庭股市有限參與的作用機(jī)制;并從完善社會(huì)保障、發(fā)展商業(yè)保險(xiǎn)等方面，對政府和保險(xiǎn)業(yè)提出相關(guān)建議。
　　本文

11、的主要結(jié)論如下:
　　一、社會(huì)保障與家庭股市參與
　　社會(huì)保障會(huì)對家庭的股票市場參與產(chǎn)生影響:參與社會(huì)保障的家庭，持有股票賬戶的概率、股票資產(chǎn)占比均比未參與社會(huì)保障家庭更高。各種社會(huì)保障對居民參與股市投資的影響程度不同，如果按社會(huì)保障對家庭股市參與率和參與深度的影響程度排序，由大到小依次是失業(yè)保險(xiǎn)、養(yǎng)老保險(xiǎn)、住房公積金和醫(yī)療保險(xiǎn)。另外，社會(huì)保障平均參與率也會(huì)影響家庭股市參與，這說明參與更多種類社會(huì)保障（平均參與高）的家庭，其

12、股市參與可能性和持股比例都會(huì)更高。
　　二、商業(yè)保險(xiǎn)對家庭股市參與的實(shí)證結(jié)論
　　商業(yè)保險(xiǎn)同樣會(huì)影響我國家庭參與股票市場，與社會(huì)保障結(jié)論相似:購買商業(yè)保險(xiǎn)能顯著提升家庭持有股票賬戶的概率，同時(shí)，參保家庭也傾向持有更多股票資產(chǎn)。不同類型商業(yè)保險(xiǎn)對家庭股市參與的影響程度不同:按照商業(yè)保險(xiǎn)對家庭股市參與概率的促進(jìn)作用排序，由大到小依次是健康保險(xiǎn)、養(yǎng)老保險(xiǎn)、人壽保險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn);按照商業(yè)保險(xiǎn)對家庭持股比例的影響程度排序，由大到小依次是

13、養(yǎng)老保險(xiǎn)、健康保險(xiǎn)、人壽保險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)。另外，商業(yè)保險(xiǎn)平均參與也是影響家庭股票投資的重要指標(biāo)，這表明購買更多種類商業(yè)保險(xiǎn)（平均參與高）的家庭，其股市參與可能性和持股比例都會(huì)更高。
　　三、其他因素對家庭股市參與的影響
　　在控制變量中，風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度、收入、財(cái)富、年齡、退休、受教育程度、地區(qū)、城鄉(xiāng)等因素均會(huì)不同程度影響家庭股市參與:與傳統(tǒng)理論一致，風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)提高投資者的風(fēng)險(xiǎn)投資意愿和股票持有比例。擁有更高收入和和更多財(cái)富的家庭，其

14、參與股市投資的意愿更強(qiáng)，持有股票資產(chǎn)的比例也普遍更高。年齡對股市參與的作用不是線性關(guān)系，而是呈倒“U”型的拋物線關(guān)系。退休家庭擁有更多的時(shí)間，更能夠支付股市參與所需要的時(shí)間成本，因而其參與股票市場投資的可能性更高。擁有更高學(xué)歷的家庭，參與股票投資的意愿更強(qiáng)，所持有的股票資產(chǎn)比例也普遍更高。與我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況一致，東部地區(qū)家庭的股市參與程度明顯高于中部、西部地區(qū)的家庭，而城市家庭的股市參與程度比農(nóng)村家庭更高。
　　四、社會(huì)保障和商業(yè)

15、保險(xiǎn)對家庭股市參與的共同作用
　　在社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)同時(shí)存在的情況下，社會(huì)保障平均參與和商業(yè)保險(xiǎn)的平均參與均能顯著提升家庭股市參與率和參與深度;相比社會(huì)保障平均參與，商業(yè)保險(xiǎn)平均參與對家庭持有股票賬戶和股票資產(chǎn)占比的邊際影響更大;兩者對家庭股市參與的交叉影響是不顯著的協(xié)同效應(yīng)。
　　本文的創(chuàng)新之處主要有:
　　研究角度具有創(chuàng)新性:從社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)來探究家庭股市有限參與，能夠?yàn)槲覈彝ベY產(chǎn)配置行為提供新的解釋依據(jù)。

16、針對股市有限參與之謎，國內(nèi)學(xué)者主要從收入、財(cái)富、房產(chǎn)、企業(yè)資產(chǎn)、社會(huì)信任和風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度等視角來進(jìn)行解釋，而從保障和保險(xiǎn)角度進(jìn)行研究不多，本研究拓寬了相關(guān)問題的研究范圍。
　　本文的研究數(shù)據(jù)有所創(chuàng)新:本文使用了中國家庭金融調(diào)查(2011)的問卷調(diào)研數(shù)據(jù)，具有科學(xué)性、代表性、一般性、可靠性等優(yōu)點(diǎn)。與國外同類調(diào)查相比，該調(diào)查的拒訪率更低，這說明了該調(diào)查設(shè)計(jì)的科學(xué)性。該數(shù)據(jù)是我國首個(gè)全國級(jí)的家庭金融微觀調(diào)查數(shù)據(jù)，能夠克服區(qū)域性調(diào)查數(shù)據(jù)的缺陷，

17、實(shí)證結(jié)果更具有一般性和代表性。在人口統(tǒng)計(jì)指標(biāo)上，該數(shù)據(jù)與國家統(tǒng)計(jì)局公布的指標(biāo)相近，表明該數(shù)據(jù)的可靠性。
　　研究變量具有創(chuàng)新性:與國內(nèi)其他研究相比，本文不僅研究了各類社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)對家庭股市參與的影響，還構(gòu)造了社會(huì)保障平均參與、商業(yè)保險(xiǎn)平均參與指標(biāo)，來解析保障、保險(xiǎn)的平均參與情況對家庭股市參與的影響。此外，本文還構(gòu)造了社會(huì)保障和商業(yè)保險(xiǎn)的交叉變量，研究了社會(huì)保障、商業(yè)保險(xiǎn)共同對家庭股市參與的影響。
　　本文有如下不足:<